九牧王建立縱向一體化的商務(wù)休閑男裝企業(yè)

 公司是中國(guó)領(lǐng)先的商務(wù)休閑男裝品牌企業(yè)，其公司主導(dǎo)產(chǎn)品男褲及茄克領(lǐng)跑中國(guó)市場(chǎng)。公司采用縱向一體化的業(yè)務(wù)模式進(jìn)行男裝的設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及品牌推廣。九牧王品牌西褲市場(chǎng)綜合占有率自2000—2009年連續(xù)十年位列國(guó)內(nèi)西褲市場(chǎng)第一位，2009年公司男褲市場(chǎng)占有率約為12.59%，遠(yuǎn)高于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。九牧王品牌茄克市場(chǎng)綜合占有率自2008—2009年連續(xù)兩年位居全國(guó)第二。公司產(chǎn)品以自制生產(chǎn)為主，委托加工生產(chǎn)為輔，通過直營(yíng)和加盟相結(jié)合的模式進(jìn)行銷售。與已上市同行相比，公司是直營(yíng)和自產(chǎn)比重均處于較高水平。

    公司近年來業(yè)績(jī)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，盈利能力則呈現(xiàn)高速上升態(tài)勢(shì)，且在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。2008—2010年公司收入和盈利的年復(fù)合增長(zhǎng)率分別高達(dá)16.68%和36.55%。由于直營(yíng)較高的比重和對(duì)期間費(fèi)用的均衡控制，公司凈利率水平明顯高于其他同行。

    公司擁有六大核心競(jìng)爭(zhēng)力：1)市場(chǎng)占有率領(lǐng)先2)品質(zhì)優(yōu)良3)在男裝領(lǐng)域具有深厚的品牌影響力4)擁有布局合理豐富的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)；5)縱向一體化的運(yùn)營(yíng)模式；6)經(jīng)驗(yàn)豐富的管理團(tuán)隊(duì)。

    國(guó)內(nèi)商務(wù)休閑男裝空間巨大，未來將保持持續(xù)快速增長(zhǎng)，行業(yè)集中有望進(jìn)一步提高。根據(jù)EuromonitorInternational的預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)商務(wù)休閑男裝行業(yè)未來三年復(fù)合增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)將達(dá)到17.5%，同時(shí)行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高，公司依托在上市后的良好平臺(tái)，主導(dǎo)產(chǎn)品市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提高。

    公司本次IPO的募集資金擬投資項(xiàng)目主要用于營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)(建設(shè)直營(yíng)店162家，戰(zhàn)略加盟店176家)，供應(yīng)鏈系統(tǒng)優(yōu)化升級(jí)、信息系統(tǒng)升級(jí)和設(shè)計(jì)研發(fā)中心建設(shè)，有利于進(jìn)一步提升公司在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力。

    從中長(zhǎng)期看，公司除了做好目前的九牧王品牌外，也在嘗試多品牌運(yùn)營(yíng)，我們認(rèn)為牛仔休閑品牌FUN、意大利知名褲裝品牌VIGANO和電子商務(wù)品牌Calliprimo這三個(gè)品牌雖然短期對(duì)公司盈利估計(jì)貢獻(xiàn)不大，但從中長(zhǎng)期看，對(duì)公司突破單一品牌瓶頸獲得更持續(xù)的增長(zhǎng)具有積極的意義。

    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為公司未來3年銷售收入和盈利的增長(zhǎng)將主要來自渠道的快速擴(kuò)張、平均單店面積的提高和平效的增長(zhǎng)。我們預(yù)測(cè)公司2011—2013年的每股收益分別為0.85元、1.10元、和1.27元，參考市場(chǎng)可比品牌服飾公司的市盈率，同時(shí)考慮公司質(zhì)地、未來成長(zhǎng)性等因素，我們認(rèn)為給予公司2011年25-30倍PE較為合理，對(duì)應(yīng)的合理股價(jià)區(qū)間為21.25元—25.5元。

    投資風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)下行對(duì)服裝消費(fèi)的影響、直營(yíng)加快擴(kuò)張帶來的期間費(fèi)用增長(zhǎng)超預(yù)期、2013年所得稅率優(yōu)惠到期后盈利增速下降以及家族色彩濃厚對(duì)企業(yè)管理決策的影響等。